五粮液第八代和五粮液1618 -j9九游会

　　20 年及21q1 业绩表现亮眼，价值成长有望延续 　　

　　公司发布20年年报和21年一季报，20年营收/净利润573.2/199.5亿(同比14.4%/14.7%)，业绩符合预期。其中，20q4营收/归母净利润148.3亿/54.1亿，同比13.9%/11.3%，顺利完成20年初制定的经营目标。21q1营收/自产净利润243.2亿/93.2亿，同比20.2%/21.0%，开了个好头，为实现全年目标(营收两位数增长)奠定了基础。21-23年预计eps为6.36/7.66/9.06元。 　　

　　产品结构优化，品牌建设卓有成效，渠道改革加速推进 　　

　　20年白酒营收同比13%，量价同比-3.0%/16.7%，1)产品端：9月20日，经典五粮液发布提振品牌价值，经典/第八代/五粮液1618/低度五粮液丰富产品层次和消费选择，系列酒完成尖庄/五粮春/五粮液特曲升级上市，同时清退12个品牌。过去20年，五粮液/系列酒产品收入同比13.9%/9.8%，销量同比5.3%/-4.6%，价格同比8.2%/15.1%。产品结构优化升级带动整体毛利率同比0.4%至74.2%(按新收入标准调整为19年可比规模)。2)营销端：20年加强营销改革和渠道建设，分销/直销收入同比5%/140%，传统渠道控制量相当高，团购和新零售增长亮眼，渠道控制力增强。 　　

　　20 年盈利保持平稳，21q1 开门红兑现 　　

　　20年销售费用率较上年同期下降0.5%至9.7%(按新营收标准调整为19年可比规模)。各大品牌建设带来了宣传费用的增加，19h2营销改革下销售增加到人工费用也相应增加。管理费率-同比0.7厘至4.6厘，20年录得净利率34.8%，同比0.1厘。2q1营收同比20.2%，毛利率/净利润率同比-0.1/0.3%至76.4%/38.3%，春节旺季需求旺盛。得益于渠道信心增强和终端品质拓展，公司在营销数字化下积极精准投放，ka/专卖店/线上渠道实现高增长，21q1实现销售商品和提供服务现金211亿元，同比增长66。 　　

　　聚焦高质量发展，看好价值成长延续 　　

　　公司21年目标是收入实现两位数增长，保持行业重点企业平均先进水平发展速度。预计公司营销改革将继续稳步推进，渠道结构多元化，控制力有望继续提升。预计产品和品牌将持续升级，营收/利润将持续快速增长。上调盈利预期，预计21-22年eps 6.36/7.66元，23年eps9.06元。参考可比公司21年平均pe值55倍(wind一致预期)，给予公司21年55倍pe。 　　

　　经营预测指标与估值 　　

　　2016-2021 年一季度五粮液营业收入及增速 　　

　　2016-2021 年一季度五粮液归母净利润及净利率 　　

　　主要财务比率